Cho vay mô-đun là gì và nó có thể là xu hướng DeFi tiếp theo?

Chris Powers so sánh các nhà lãnh đạo cho vay DeFi truyền thống (MakerDAO, Aave và Hợp chất) với một số dự án cho vay mô-đun lớn, bao gồm Morpho, Euler và Gearbox, nêu bật tác động tích cực của việc cho vay mô-đun đối với quản lý rủi ro và dòng giá trị trong thế giới DeFi.

Một quan niệm cổ xưa trong cả kinh doanh và công nghệ là chỉ có hai cách để kiếm tiền: gộp và tách nhóm. Điều này thậm chí còn rõ ràng hơn trong thế giới tiền điện tử và DeFi do tính chất không cần cấp phép của nó.

Trong bài viết này, chúng ta sẽ khám phá xu hướng ngày càng tăng của hoạt động cho vay theo mô-đun (và những người đã bước vào kỷ nguyên hậu mô-đun) và xem xét nó đang phá vỡ hoạt động cho vay DeFi chính thống như thế nào. Với việc tách nhóm, cấu trúc thị trường mới sẽ hình thành các dòng giá trị mới—ai sẽ được hưởng lợi nhiều nhất?

Dự án cho vay mô-đun

Việc tách nhóm đáng kể đã xảy ra ở cấp cơ sở hạ tầng cốt lõi. Trước đây, Ethereum có một giải pháp duy nhất để thực thi, thanh toán và cung cấp dữ liệu. Tuy nhiên, hiện tại nó đã áp dụng cách tiếp cận mô-đun hơn, cung cấp các giải pháp chuyên dụng cho từng yếu tố cốt lõi của blockchain.

Kịch bản tương tự cũng đang diễn ra trong lĩnh vực cho vay DeFi. Các sản phẩm thành công ban đầu đều mang tính toàn diện, mặc dù có rất nhiều bộ phận chuyển động của ba nền tảng cho vay DeFi đầu tiên—MakerDAO, Aave và Hợp chất—tất cả đều hoạt động trong các cấu trúc được xác định trước do nhóm cốt lõi của họ đặt ra. Tuy nhiên, ngày nay, sự tăng trưởng của hoạt động cho vay DeFi đến từ một loạt dự án mới đang phá vỡ các chức năng cốt lõi của giao thức cho vay.

Các dự án này đang thiết lập các thị trường độc lập, giảm thiểu quản trị, tách biệt quản lý rủi ro, nới lỏng trách nhiệm của nhà tiên tri và loại bỏ các phụ thuộc đơn lẻ khác. Các dự án khác đang xây dựng các sản phẩm đi kèm dễ sử dụng kết hợp nhiều thành phần DeFi để cung cấp các sản phẩm cho vay toàn diện hơn.

Động lực mới nhằm tách nhóm hoạt động cho vay DeFi này đã trở thành meme của hoạt động cho vay theo mô-đun. Tại Dose of DeFi, chúng tôi yêu thích meme, nhưng chúng tôi cũng thấy các dự án mới (và nhà đầu tư của họ) đang cố gắng quảng bá thị trường bằng các chủ đề mới thay vì đổi mới thực sự (hãy xem xét DeFi 2.0).

Quan điểm của chúng tôi: Sự cường điệu không phải là hư cấu

Cho vay DeFi sẽ trải qua quá trình chuyển đổi tương tự như lớp công nghệ cốt lõi, như Ethereum, với các giao thức mô-đun mới đang nổi lên, chẳng hạn như Celestia, trong khi các nhà lãnh đạo hiện tại điều chỉnh lộ trình của họ để trở nên mô-đun hơn.

Trong ngắn hạn, các đối thủ cạnh tranh chính đang đi theo những con đường khác nhau. Các dự án cho vay mô-đun mới như Morpho, Euler, Ajna và Credit Guild đang thành công, trong khi MakerDAO đang áp dụng mô hình SubDAO phi tập trung hơn. Ngoài ra, Aave v4 được công bố gần đây cũng đang hướng tới mô-đun hóa, phản ánh sự thay đổi kiến ​​​​trúc của Ethereum. Các con đường đang được rèn luyện ngày nay có thể quyết định sự tích lũy giá trị trong hệ thống cho vay DeFi trong trung và dài hạn.

Theo dữ liệu của Token Terminal, luôn có câu hỏi đặt ra là liệu MakerDAO thuộc thị trường cho vay tiền điện tử DeFi hay thị trường stablecoin. Tuy nhiên, với sự thành công của Giao thức Spark và sự phát triển của RWA (Tài sản trong thế giới thực) của MakerDAO, điều này sẽ không còn là vấn đề trong tương lai.

Tại sao chọn mô-đun?

Có hai chiến lược chính để xây dựng các hệ thống phức tạp. Một là tập trung vào trải nghiệm của người dùng cuối, đảm bảo rằng sự phức tạp không ảnh hưởng đến khả năng sử dụng, nghĩa là kiểm soát toàn bộ nền tảng công nghệ (như Apple thông qua tích hợp phần cứng và phần mềm).

Một chiến lược khác là để nhiều người tham gia xây dựng các thành phần khác nhau của hệ thống. Theo cách tiếp cận này, các nhà thiết kế trung tâm của hệ thống phức hợp tập trung vào việc thiết lập các tiêu chuẩn cốt lõi về khả năng tương tác, dựa vào thị trường để đổi mới. Điều này có thể được nhìn thấy trong các giao thức internet cốt lõi, không thay đổi trong khi các ứng dụng và doanh nghiệp dựa trên TCP/IP thúc đẩy sự đổi mới internet.

Sự tương tự này cũng áp dụng cho các nền kinh tế, trong đó chính phủ được coi là lớp nền tảng, tương tự như TCP/IP, đảm bảo khả năng tương tác thông qua pháp quyền và gắn kết xã hội, trong khi sự phát triển kinh tế diễn ra ở khu vực tư nhân được xây dựng dựa trên lớp quản trị. Nhiều công ty, giao thức và nền kinh tế hoạt động ở đâu đó giữa hai phương pháp này.

Phân tích tách nhóm

Những người ủng hộ lý thuyết cho vay theo mô-đun tin rằng sự đổi mới của DeFi sẽ được thúc đẩy bởi sự chuyên môn hóa trong từng phần của hệ thống cho vay thay vì chỉ tập trung vào trải nghiệm của người dùng cuối.

Một lý do chính là để loại bỏ các điểm thất bại duy nhất. Các giao thức cho vay yêu cầu giám sát rủi ro chặt chẽ và một vấn đề nhỏ có thể dẫn đến tổn thất thảm khốc, vì vậy việc thiết lập các cơ chế dự phòng là rất quan trọng. Các giao thức cho vay cấu trúc đơn thường giới thiệu nhiều oracle để ngăn chặn một lỗi duy nhất, nhưng việc cho vay theo mô-đun áp dụng phương pháp phòng ngừa rủi ro này cho mọi lớp của ngăn xếp cho vay.

Đối với mỗi khoản vay DeFi, chúng tôi có thể xác định năm thành phần thiết yếu nhưng có thể điều chỉnh được:

1. Tài sản cho vay
2. Tài sản đảm bảo
3. Lời tiên tri
4. Tỷ lệ cho vay trên giá trị (LTV) tối đa
5. Mô hình lãi suất

Các thành phần này phải được giám sát chặt chẽ để đảm bảo khả năng thanh toán của nền tảng và ngăn chặn việc tích lũy nợ xấu do giá thay đổi nhanh chóng (chúng ta cũng có thể thêm hệ thống thanh lý vào năm thành phần trên).

Đối với Aave, Maker và Hợp chất, cơ chế quản trị mã thông báo đưa ra quyết định cho tất cả nội dung và người dùng. Ban đầu, tất cả tài sản được kết hợp lại, chia sẻ rủi ro chung của hệ thống. Tuy nhiên, ngay cả các giao thức cho vay có cấu trúc đơn cũng nhanh chóng bắt đầu thiết lập thị trường độc lập cho từng tài sản để cô lập rủi ro.

Hiểu những người chơi mô-đun chính

Cô lập thị trường không phải là cách duy nhất để làm cho giao thức cho vay của bạn trở nên mô-đun hơn. Sự đổi mới thực sự đang diễn ra trong các giao thức mới xem xét lại các thành phần thiết yếu của hệ thống cho vay. Những người chơi lớn nhất trong thế giới mô-đun là Morpho, Euler và Gearbox:

Hình thái

Morpho hiện là công ty dẫn đầu rõ ràng trong lĩnh vực cho vay theo mô-đun, mặc dù gần đây có vẻ không thoải mái với nhãn hiệu này, đang cố gắng trở thành "không theo mô-đun, không có cấu trúc đơn lẻ, nhưng tổng hợp." Với tổng giá trị bị khóa (TVL) là 1,8 tỷ USD, nó chắc chắn được xếp hạng trong số các nền tảng cho vay DeFi hàng đầu, nhưng tham vọng của nó là trở thành nền tảng lớn nhất.

Morpho Blue là nền tảng cho vay chính của nó, nơi có thể thiết lập một kho tiền được tối ưu hóa dựa trên các thông số mong muốn mà không cần được phép. Quản trị chỉ cho phép sửa đổi một số thành phần, hiện tại là 5 thành phần khác nhau mà không chỉ rõ những thành phần đó là gì.

Điều này được cấu hình bởi chủ sở hữu vault (thường là người quản lý rủi ro DeFi). Lớp chính khác của Morpho, MetaMorpho, nhằm mục đích trở thành lớp thanh khoản tổng hợp cho những người cho vay thụ động, đặc biệt tập trung vào trải nghiệm của người dùng cuối. Nó giống như Uniswap trên DEX của Ethereum, với Uniswap X để định tuyến giao dịch hiệu quả.

Euler

Euler ra mắt phiên bản v1 vào năm 2022, tạo ra hơn 200 triệu đô la trong các hợp đồng chưa thanh toán, nhưng một vụ hack gần như đã tiêu hao toàn bộ quỹ giao thức (mặc dù sau đó chúng đã được trả lại). Bây giờ, nó đang chuẩn bị ra mắt phiên bản v2 và tái gia nhập hệ sinh thái cho vay mô-đun trưởng thành với tư cách là người chơi chính.

Euler v2 có hai thành phần chính. Một là Euler Vault Kit (EVK), một khuôn khổ để xây dựng các kho tiền ERC4626 tương thích với các tính năng cho vay bổ sung, cho phép nó hoạt động như một nhóm cho vay thụ động và cái còn lại là Ethereum Vault Connector (EVC), một EVM nguyên thủy chủ yếu triển khai đa -vault tài sản thế chấp, tức là nhiều kho tiền có thể sử dụng tài sản thế chấp từ một kho tiền. v2 được lên kế hoạch phát hành vào quý hai hoặc quý ba.

Hộp số

Gearbox cung cấp một khuôn khổ rõ ràng lấy người dùng làm trung tâm, nơi người dùng có thể dễ dàng thiết lập các vị trí mà không cần giám sát nhiều, bất kể trình độ kỹ năng hoặc kiến ​​​​thức của họ.

Sự đổi mới chính của nó là "tài khoản tín dụng" danh sách các hoạt động được phép và tài sản được đưa vào danh sách trắng bằng tài sản đi vay. Về cơ bản, nó là một nhóm cho vay độc lập, tương tự như kho tiền của Euler, ngoại trừ tài khoản tín dụng của Gearbox kết hợp tài sản thế chấp của người dùng và tiền vay ở một nơi. Giống như MetaMorpho, Gearbox chứng minh rằng trong thế giới mô-đun, có thể có một lớp tập trung vào việc đóng gói cho người dùng cuối.

Tách nhóm và sau đó gộp lại Chuyên môn hóa về các phần của hoạt động cho vay mang lại cơ hội xây dựng các hệ thống thay thế nhắm mục tiêu vào các phân khúc cụ thể hoặc động lực tăng trưởng trong tương lai. Dưới đây là một số người tiên phong hàng đầu áp dụng phương pháp này:

Hiệp hội tín dụng Credit Guild dự định tham gia vào thị trường cho vay gộp đã được thiết lập thông qua mô hình quản trị giảm thiểu sự tin cậy. Những người tham gia hiện tại, như Aave, có các thông số quản trị rất nghiêm ngặt, thường dẫn đến sự thờ ơ của những người nắm giữ token nhỏ vì phiếu bầu của họ dường như không tạo ra nhiều khác biệt.

Do đó, một thiểu số trung thực kiểm soát hầu hết các token sẽ chịu trách nhiệm về hầu hết các thay đổi. Credit Guild phá vỡ động lực này bằng cách giới thiệu một khuôn khổ quản trị lạc quan, dựa trên quyền phủ quyết, xác định các ngưỡng đại biểu khác nhau và độ trễ đối với các thay đổi tham số khác nhau, kết hợp phương pháp ứng phó rủi ro để xử lý các hậu quả không lường trước được.

Cảng Starport

Starport đặt mục tiêu phát triển chuỗi chéo. Nó triển khai một khuôn khổ cơ bản để tích hợp các loại giao thức cho vay tương thích EVM khác nhau. Nó xử lý tính sẵn có của dữ liệu và thực thi thời hạn thông qua hai thành phần cốt lõi:

1. Hợp đồng Starport - Chịu trách nhiệm khởi tạo khoản vay (xác định thời hạn) và tái cấp vốn (cập nhật thời hạn). Nó lưu trữ dữ liệu cho các giao thức được xây dựng trên Starport Core và cung cấp dữ liệu này khi cần thiết.
2. Hợp đồng lưu ký - Chủ yếu nắm giữ tài sản thế chấp cho người vay các giao thức khởi tạo trên Starport, đảm bảo giải quyết và đóng nợ theo các điều khoản được xác định trong các giao thức khởi tạo và được lưu trữ trong Hợp đồng Starport.

Bất kì

Ajna cung cấp một mô hình cho vay gộp thực sự không cần cấp phép, không cần oracle mà không cần quản trị ở bất kỳ cấp độ nào. Nhóm được thiết lập dựa trên cặp báo giá/tài sản đảm bảo được cung cấp bởi người cho vay/người vay cụ thể, cho phép người dùng đánh giá nhu cầu tài sản và phân bổ vốn. Thiết kế không có oracle của Ajna bắt nguồn từ việc người cho vay có thể xác định giá vay bằng cách chỉ định số lượng tài sản thế chấp mà mỗi mã thông báo báo giá từ người đi vay phải chi trả. Điều này đặc biệt hấp dẫn đối với các tài sản dài hạn, tương tự như những gì Uniswap v2 đã làm đối với các token nhỏ.

Gia nhập lực lượng nếu bạn không thể đánh bại họ

Lĩnh vực cho vay đã thu hút nhiều người mới tham gia và tái tạo năng lượng cho các giao thức DeFi lớn nhất để ra mắt các sản phẩm cho vay mới:

đại lộ v4 , được công bố vào tháng trước, rất giống với Euler v2. Trước đây, người ủng hộ nhiệt thành của Aave Marc "Cưa xích" Zeller tuyên bố rằng Aave v3 sẽ là phiên bản cuối cùng của Aave do tính chất mô-đun của nó. Cơ chế thanh lý mềm của nó lần đầu tiên được tiên phong bởi Llammalend (xem bên dưới); lớp thanh khoản thống nhất của nó cũng giống với EVC của Euler v2. Mặc dù hầu hết các bản nâng cấp sắp tới không có gì mới nhưng chúng vẫn chưa được thử nghiệm rộng rãi trong một giao thức có tính thanh khoản cao (mà Aave đã có). Thành công của Aave trong việc giành được thị phần trên mỗi chuỗi là điều đáng kinh ngạc. Hào của nó có thể không sâu, nhưng lại rộng, tạo cho Aave một luồng gió mạnh.

Đường cong , thường được gọi là Llammalend, là một loạt các thị trường cho vay một chiều (không thể vay) biệt lập, trong đó crvUSD (đã được đúc), stablecoin gốc của Curve, được sử dụng làm tài sản thế chấp hoặc tài sản nợ. Điều này cho phép nó kết hợp kiến ​​thức chuyên môn của Curve trong thiết kế nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) để mang đến các cơ hội thị trường cho vay độc đáo. Curve luôn hoạt động độc đáo trong không gian DeFi, nhưng điều này đã mang lại hiệu quả cho họ. Bên cạnh Uniswap khổng lồ, Curve đã tạo ra một vị trí thích hợp đáng kể trong thị trường sàn giao dịch phi tập trung (DEX) và xem xét lại nền kinh tế mã thông báo của mình thông qua sự thành công của mô hình veCRV. Llammalend dường như là một chương khác trong câu chuyện của Curve:

Tính năng thú vị nhất của nó là logic thanh lý và quản lý rủi ro, dựa trên hệ thống LLAMMA của Curve, cho phép "thanh lý mềm".

LLAMMA được thực hiện như một hợp đồng tạo lập thị trường nhằm khuyến khích chênh lệch giá giữa tài sản thị trường cho vay riêng biệt và thị trường bên ngoài. Tương tự như AMM thanh khoản tập trung (clAMM, ví dụ: Uniswap v3), LLAMMA gửi đều tài sản thế chấp của người đi vay trong phạm vi giá do người dùng chỉ định (được gọi là phân ngạch), khác biệt đáng kể so với giá oracle để đảm bảo các ưu đãi chênh lệch giá nhất quán.

Bằng cách này, khi giá tài sản thế chấp giảm xuống dưới mức định mức, hệ thống có thể tự động chuyển đổi một phần tài sản thế chấp thành crvUSD (thanh lý mềm). Mặc dù phương pháp này làm giảm tình trạng khoản vay nói chung nhưng nó vẫn tốt hơn nhiều so với việc thanh lý toàn bộ, đặc biệt khi xem xét sự hỗ trợ rõ ràng cho các tài sản dài hạn.

Kể từ năm 2019, người sáng lập Curve, Michael Egorov, đã bác bỏ những lời chỉ trích về kỹ thuật quá mức.

Curve và Aave đều chú trọng đáng kể đến các stablecoin tương ứng của họ? phát triển. Đây là một chiến lược hiệu quả lâu dài có thể tạo ra doanh thu đáng kể. Cả hai đều đi theo cách tiếp cận của MakerDAO. MakerDAO đã không từ bỏ hoạt động cho vay DeFi và đã cho ra mắt thương hiệu độc lập Spark.

Mặc dù không có ưu đãi mã thông báo gốc (chưa), Spark đã hoạt động rất tốt trong năm qua. Stablecoin và khả năng tạo tiền tệ to lớn (tín dụng là một loại thuốc cực mạnh) là những cơ hội dài hạn đáng kể. Tuy nhiên, không giống như cho vay, stablecoin yêu cầu quản trị trên chuỗi hoặc các thực thể tập trung ngoài chuỗi. Đối với Curve và Aave, con đường này có ý nghĩa vì họ có một số cơ chế quản trị mã thông báo lâu đời nhất và tích cực nhất (tất nhiên, chỉ đứng sau MakerDAO).

Hợp chất đang làm gì?

Hiện tại chúng tôi không thể trả lời những gì Hợp chất đang làm. Nó đã từng là người dẫn đầu trong không gian DeFi, khởi xướng mùa hè DeFi và thiết lập khái niệm canh tác năng suất. Rõ ràng, các vấn đề pháp lý đã hạn chế hoạt động của đội ngũ nòng cốt và nhà đầu tư. hoạt động, dẫn đến thị phần của nó ngày càng giảm.

Tuy nhiên, giống như con hào rộng nhưng nông của Aave, Hợp chất vẫn có dư nợ 1 tỷ USD và phân bổ quản trị rộng rãi. Gần đây, sự phát triển vẫn tiếp tục trên Hợp chất bên ngoài nhóm Phòng thí nghiệm Hợp chất. Chúng tôi không chắc nên tập trung vào thị trường nào—có thể là thị trường blue-chip lớn, đặc biệt nếu nó có thể đạt được một số lợi thế về quy định.

Giá trị tích lũy

Ba công ty cho vay DeFi hàng đầu (Maker, Aave, Composite) đang điều chỉnh các chiến lược để đáp ứng sự thay đổi sang kiến ​​trúc cho vay mô-đun. Cho vay bằng tài sản thế chấp bằng tiền điện tử từng là một hoạt động kinh doanh tốt, nhưng khi tài sản thế chấp của bạn được đưa vào chuỗi, thị trường sẽ trở nên hiệu quả hơn, thu hẹp lợi nhuận.

Điều này không có nghĩa là không có cơ hội trong cấu trúc thị trường hiệu quả; điều đó chỉ có nghĩa là không ai có thể độc quyền vị trí của họ và bòn rút tiền thuê.

Cấu trúc thị trường mô-đun mới mang lại nhiều cơ hội nắm bắt giá trị không cần cấp phép hơn cho các doanh nghiệp tư nhân như nhà quản lý rủi ro và nhà đầu tư mạo hiểm. Điều này làm cho việc quản lý rủi ro trở nên thiết thực hơn và trực tiếp chuyển thành các cơ hội tốt hơn khi tổn thất kinh tế ảnh hưởng đáng kể đến hoạt động của các nhà quản lý quỹ. danh tiếng.

Sự cố Gauntlet-Morpho gần đây là một ví dụ điển hình về điều này trong quá trình hủy chốt ezETH.

Trong quá trình hủy chốt, nhà quản lý rủi ro dày dạn kinh nghiệm Gauntlet đã vận hành kho tiền ezETH và chịu thua lỗ. Tuy nhiên, do rủi ro rõ ràng và riêng biệt hơn nên người dùng các hầm biến hình khác hầu như không bị ảnh hưởng, trong khi Gauntlet phải đưa ra đánh giá sau sự kiện và chịu trách nhiệm.

Ban đầu, Gauntlet ra mắt vault vì nó nhìn thấy triển vọng tương lai tốt hơn trên Morpho, cho phép nó thu phí trực tiếp thay vì cung cấp dịch vụ tư vấn quản lý rủi ro cho quản trị Aave (tập trung vào chính trị hơn là phân tích rủi ro, bạn hãy thử nếm thử hoặc uống "Cưa xích") .

Chỉ trong tuần này, người sáng lập Morpho, Paul Frambot, đã tiết lộ rằng một công ty quản lý rủi ro nhỏ hơn Re7Capital, cũng là một công ty có các bản tin nghiên cứu xuất sắc, đã kiếm được thu nhập trực tuyến hàng năm là 500.000 USD với tư cách là người quản lý kho tiền Morpho. Mặc dù không lớn nhưng nó cho thấy bạn có thể xây dựng một công ty tài chính trên DeFi (không chỉ là một trang trại năng suất hoang dã).

Điều này làm nảy sinh một số vấn đề pháp lý dài hạn, nhưng đó là điều bình thường trong thế giới tiền điện tử ngày nay. Hơn nữa, nó sẽ không ngăn cản các nhà quản lý rủi ro trở thành một trong những người hưởng lợi lớn nhất từ ​​việc cho vay theo mô-đun trong tương lai.